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LUGLIO 2008
FINANZIAMENTI ALBERGHIERI PER VERI INTENDITORI

Riuscire oggi a finanziare un’acquisizione alberghiera o uno sviluppo è diventato assai difficile nell’attuale situazione dei mercati. Dopo la debacle dei “subprime”, molte istituzioni finanziarie hanno assunto una posizione alquanto prudente e, come conseguenza, le condizioni di accesso al credito si sono inasprite.

Storicamente le banche si sentivano più a loro agio con i contratti di affitto piuttosto che con i contratti di management, tuttavia questo non gli permetteva di entrare nel merito della performance operativa dell’immobile, cosa che invece oggi possono fare. Gli affitti sono quindi oggi spesso presi in considerazione solamente a fronte di garanzie prestate, e se l’investitore non offre o non può offrire garanzie reali, l’opzione preferita per le banche internazionali è quindi il contratto di management accompagnato da test di performance, come ad esempio quello dei minimi garantiti.

Inoltre le istituzioni finanziarie credono che le grandi catene alberghiere, che gestiscono ormai quasi esclusivamente tramite management contracts, riescano a superare in maniera migliore degli altri i momenti difficili. I contratti di affitto possono oggi essere visti in alcune situazioni limite addirittura come più rischiosi, secondo la logica per cui un’azienda alberghiera di medie dimensioni con l’immobile in affitto potrebbe essere maggiormente colpita dalla crisi e non riuscire ad onorare il pagamento dei canoni di locazione. Oltretutto i parametri chiave dei finanziamenti in questo settore si sono alquanto inaspriti negli ultimi 12 mesi.

La Leva finanziaria (Loan-To-Value), cioè la quota parte dell’investimento preso a prestito, è calata nel settore alberghiero come per tutto il settore immobiliare passando dal 85% al 65%. Leva oltretutto che è condizionata dalla presenza di un gestore affermati, dalla location, e comunque se l’importo complessivo dell’investimento è relativamente contenuto.

I margini della banca (Spreads), cioè il premio per il rischio che si paga alla banca in più rispetto ai tassi ufficiali, dipendono essenzialmente dall’entità degli importi, dal tipo di progetto e dalla rischiosità. Ad importi elevati i margini aumentano come conseguenza dell’aumento del rischio per il finanziatore e si è passati da 120bp a 180bp anche per immobili in città primarie.

La durata media dei finanziamenti si è abbassata a 5 anni da 7 o 10 anni di un anno fa. Finanziamenti tipo bullet con unicamente quota interessi non esistono più, ma è richiesto il rientro anche di parte del capitale (mediamente l’1-2% annuo). Alcune istituzioni finanziarie addirittura cominciano a richiedere durate del tipo 3+1+1 piuttosto che semplicemente 5 anni, condizionandola al raggiungimento di determinati parametri.

Servono oggi due o tre banche per finanziare operazioni al di sopra dei €100 milioni. Per ridurre il rischio, ed in realtà anche per rimanere nel mercato, le banche fanno co-investimenti (club deals), tuttavia questo complica ulteriormente le cose dato che ogni banca ha le proprie priorità e i propri requisiti. La sindacazione del debito, cioè suddividere il finanziamento in tranche più piccole e rivenderlo ad altre banche, purtroppo risulta impossibile nelle condizioni attuali dei mercati.

Le clausole contrattuali (Covenants) si sono inasprite sensibilmente negli ultimi mesi. Il rapporto Valore/EBITDA, è passato da un multiplo di 12-13 volte  a 10x. La clausola ICR, cioè il rapporto tra l’utile e l’importo della quota interessi, è oggi intorno a 1.5x da 1.2x di un anno fa, e il rapporto tra l’utile e la rata intera del finanziamento (DSCR) è oggi oltre 1.2x mentre l’anno scorso era ad 1x.  Il mancato raggiungimento di questi livelli/rapporti fa scattare penali di vario tipo.

Le garanzie sono sempre più richieste da parte delle banche, soprattutto per sviluppi o immobili che devono essere ristrutturati o riposizionati. Mentre fino a pochi mesi fa l’ipoteca e le clausole (covenants) “garantivano” la banca rispetto la corretta gestione alberghiera, oggi queste potrebbero non bastare. Le garanzie richieste possono essere sul patrimonio netto oppure di integrazione del capitale al verificarsi di determinati eventi. Oltretutto le garanzie societarie (corporate guarantees) vengono di norma accettate solo se di aziende conosciute. Finanziamenti senza le garanzie sopradescritte (non-recourse loans) vengono oggi erogati di rado e solamente in caso di leve finanziarie molto prudenti.

Riepilogando, la leva finanziaria (LTV) è scesa di almeno 15 punti percentuali, i margini (Spreads) sono cresciuti di 50-100 punti base ed i co-investimenti (club deals) sono divenuti più comuni. I comitati crediti delle banche stanno adottando approcci più cauti richiedendo investimenti meno rischiosi e dando maggior importanza alla clientela strategica. La quota capitale dei piani di ammortamento richiesta è aumentata, le procedure interne di approvazione si sono allungate e le clausole contrattuali sono più stringenti, con le banche più focalizzate sulle performance attuali piuttosto che sulle previsioni future.

Le banche stanno gradatamente imparando a comprendere a fondo i contratti di management, anche se preferiscono ancora avere delle garanzie. Quindi le strade per la finanziabilità delle operazioni sono ancora aperte a patto che si seguano alcune regole:

• Importanza del Cliente: Per le istituzioni finanziarie la solvenza del cliente è sempre stata una variabile chiave. Le banche considerano l’affidabilità dei clienti come uno dei fattori determinanti nei finanziamenti, quindi clienti importanti con referenze internazionali sono essenziali per determinare la struttura finanziaria delle operazioni, a meno che non si stia finanziando un “trophy asset”. La reputazione del cliente, le sue referenze, le capacità manageriali, se un cliente già conosce il settore e se ha un nome affermato sono le variabili chiavi per il buon esito dei finanziamenti.
  
• Importanza della location: Tutti vogliono oggi ridurre l’esposizione al rischio quindi prediligono location primarie, cioè hotel tipo business nelle destinazioni principali delle prime 10 città europee magari con un gestore alberghiero affermato. Mentre gli hotel di città vengono ancora finanziati, i resort stanno incontrando molte difficoltà. È interessante segnalare come alcune banche si stiano focalizzando sul rifinanziamento di alberghi budget (due-tre stelle) in città secondarie assumendo dunque un atteggiamento molto opportunistico.
  
• Redditività degli investimenti alberghieri: Negli ultimissimi anni, molti investitori sono entrati nel settore alberghiero per via dei differenziali di rendimento di 50-100 bp rispetto ad altri comparti immobiliari. Le banche attive nell’immobiliare erano storicamente scettiche rispetto agli hotel data la maggiore volatilità dei cash flow intrinseca delle aziende alberghiere rispetto ad altri settori immobiliari. Oggi questo è cambiato, le banche hanno più confidenza con il settore e possono guardare positivamente ai risultati ottenuti. Il passo in avanti fatto dal settore è ormai acquisito dato che non ci sono stati grossi fallimenti, e fintantoché gli alberghi continuano ad offrire buoni rendimenti gli investitori rimangono interessati.

E il futuro? Molte banche sostengono che stiamo toccando il fondo e che i problemi di liquidità dureranno finché le aspettative rimangono negative. Ci si aspetta che queste difficili condizioni di mercato continuino per tutto il 2008 e parte del 2009. Detto ciò molte istituzioni finanziarie considerano gli alberghi come una categoria immobiliare ben vista e che le attuali condizioni nei mercati finanziari non muteranno l’attrattività del settore.

Gli investitori che hanno aumentato le loro quote di investimento nel settore negli ultimi anni, si dovranno presto scontrare con il fatto che non è un settore semplice, ed è estremamente ciclico. Gli hotel hanno un rischio maggiore rispetto ad altri settori immobiliari quali ad esempio gli uffici, e questo è ancor più evidente durante le fasi di rallentamento del mercato.

In conclusione, quelli che capiscono a fondo il settore avranno modo di avvantaggiarsi notevolmente tramite le opportunità che emergeranno. Gli attori forti con progetti di alta qualità in mercati attraenti dovrebbero essere nella giusta posizione per rendere le circostanze attuali delle grandissime opportunità.

Articolo a cura di: Fabio Braidotti, Associate